Les raisons de notre optimisme sur les actions et les obligations subordonnées.
- Accélération de la croissance économique au niveau mondial, ce qui devrait se traduire, outre la hausse des volumes des crédits aux entreprises et aux particuliers, par la poursuite de la réduction des stimuli monétaires et devrait par conséquent favoriser la remontée des taux. C’est en substance ce que nous observons depuis le début de l’année. Les banques étant très sensibles à la hausse des taux, elles sont donc bien positionnées pour en profiter. Les prix des obligations subordonnées « CoCos » ont aussi tendance à réagir favorablement aux mouvements de hausse de taux (hors épisodes de volatilité importants, comme ce fut le cas ces derniers jours), ce qui est unique dans l’univers obligataire actuel, grâce notamment à leur corrélation partielle avec le comportement des actions bancaires européennes.
- Les activités non bancaires et génératrices de commissions (Asset Management, Banque privée et assurance) connaissent un développement important et permettent aux banques de compenser dans une certaine mesure la pression sur les revenus nets d’intérêts. Cette tendance, devrait se poursuivre sur les prochains trimestres et contribuer à l’amélioration de la profitabilité du secteur bancaire. Les banques les mieux positionnées pour en profiter sont Crédit Agricole (CASA), Intesa Sanpaolo, Caixabank et, dans une moindre mesure, UniCredit et ING.
- Au niveau de la solvabilité, la finalisation des accords de Bâle 3 (surnommés « Bâle 4 ») a finalement accouché d’une souris. Globalement, la règlementation contraignante est derrière nous. Les banques européennes sont dans leur grande majorité restructurées, assainies et avec des niveaux de capital suffisants. Les banques sont donc dans une situation plus favorable pour améliorer le retour de capital à l’actionnaire, financer la croissance organique additionnelle et/ou financer la croissance externe. A titre d’illustration, UBS vient d’annoncer un plan de rachat d’actions de CHF2bn, ABN fera le point sur sa solvabilité au premier trimestre 2018, idem pour ING Group. Il faudra s’attendre à d’autres mises à jour dans les prochains mois/trimestres, donc de potentielles bonnes nouvelles pour la classe d’actifs actions en termes de distribution de dividendes. Pour les obligations bancaires, les réglementations actuelles et à venir obligeront les banques à maintenir des ratios de solvabilité confortables, ce qui est également positif, tout en leur laissant le temps de se préparer à cette dernière vague règlementaire. Les établissements de crédit doivent en effet maintenir des niveaux de solvabilité supérieurs à leurs exigences afin de pouvoir payer les coupons des dettes subordonnées Additional Tier 1 (CoCos).
- Les mesures de l’UE et de la BCE en vue de réduire le poids des créances douteuses dans le bilan des banques seront aussi une bonne nouvelle. En effet, en plus de libérer de la capacité de financement, le nettoyage du bilan, notamment des banques italiennes, devrait se traduire par une amélioration de la rentabilité, par une meilleure croissance du PNB et une plus forte baisse du coût du risque. Des bilans assainis de ce point de vue permettront aux banques de faire progresser leur Return on Equity grâce à la diminution des provisions et devraient favoriser des rehaussements de notations auprès des agences S&P, Moody’s et Fitch.
- La réduction des coûts reste une priorité pour le secteur bancaire. Si un meilleur contrôle des coûts est nécessaire pour des raisons de rentabilité, c’est aussi une nécessité face à la montée en puissance des « Fintech » qui sont capables de proposer certains services à des coûts plus attractifs. Il faut donc s’attendre à la poursuite de la baisse des coefficients d’exploitation.
- Le retour à terme de la consolidation. Si nous ne croyons pas à des opérations significatives en 2018, nous estimons néanmoins que des discussions et appels à la consolidation resteront au coeur de l’actualité à moyen terme. De manière assez simple, dans un environnement de pression sur la croissance du PNB, la réduction des coûts est indispensable. Or, pour des banques ayant une présence dans plusieurs pays de la zone euro, procéder à une croissance externe dans l’un des pays de présence est le meilleur moyen d’afficher des gains de productivité importants. Toutefois, les obstacles réglementaires, notamment sur les surcharges de solvabilité imposées aux grands établissements systémiques, constituent pour le moment un frein à cette tendance.
- Malgré une très belle performance boursière réalisée par le secteur depuis la mi-2016 (+65 %), la valorisation des actions bancaires reste attractive, à 0,95 fois l’actif net, compte tenu de la croissance bénéficiaire attendue et des perspectives d’augmentation des dividendes au cours des prochains trimestres. Au 7 février 2018, les obligations subordonnées CoCos offrent en moyenne des rendements de 2,9 % (rendements aux premières dates de calls), ce qui demeure attractif dans l’environnement obligataire actuel.
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