Die Vorhut der Korrekturphase bildeten im Verlauf des Jahres 2018 die Schwellenländer, dicht gefolgt von den europäischen Indizes.
Besonders scharf fiel die Korrektur aus, die am 3. Oktober am US-Markt einsetzte (und diesen zwischen dem 3. Oktober und dem 24. Dezember um 24 % in die Tiefe riss). Zum Auftakt des neuen Börsenjahrs lautet die Gretchenfrage, ob die Talsohle bald erreicht sein wird. In diesem Zusammenhang illustrieren die Kurserholungen vom 26. Dezember (+6,16 % beim NASDAQ, +4,96 % beim S&P) und vom 4. Januar sowohl die Übertreibung der Korrektur als auch das Risiko, das mit einer allzu defensiven Strategie verbunden ist.
Welche Ansätze können uns trotz des Algorithmuseffekts und der „Momentum-Trader“, die die Bewegungen an den Aktienmärkten unabhängig von jeder rationalen fundamentalen Betrachtung verstärken, helfen, die Situation einzuschätzen?
Es wird mit einer Expansion der globalen Wirtschaftsleistung von rund 3,5 % und einer darauffolgenden Verlangsamung des Wachstums gerechnet (im Gegensatz zum Jahresanfang 2018, der in eine Phase zunehmenden Wachstumstempos fiel). Während die Zahlen für den weltweiten Aufschwung nur geringfügig revidiert wurden, haben sich die Wachstumsaussichten für Europa deutlich eingetrübt. Der Absturz des ISM-Index für das verarbeitende Gewerbe in der ersten Januarwoche (sein stärkster Rückgang seit Oktober 2008) hat die nachlassende konjunkturelle Dynamik in den USA für 2019 bestätigt und die Prognosen einer global rückläufigen Konjunktur ab dem für 2020 erwarteten Ende eines langen Wachstumszyklus befeuert. Im Zuge dieser Abschwächung dürfte das US-Wachstum auf rund 2 % sinken, was noch keine Rezession darstellt.
Die pessimistischeren Wachstums- und Markterwartungen haben zu fallenden Zinsen am langen Ende (bei Papieren mit zehn- und dreißigjähriger Laufzeit) geführt. Allerdings haben sich in dieser langen Nullzinsphase die Aktienkurse tendenziell von der Zinsentwicklung entkoppelt. Besonders markant war diese Dekorrelation im Januar 2018, als die Senkung der Körperschaftssteuer in den Vereinigten Staaten vom Finanzministerium über eine in die Zinsen für langlaufende Staatsanleihen eingepreiste Steuerprämie finanziert wurde. Dies konnte eine neue Baisse-Welle an den Märkten, die von der Zinsanhebung der Fed auf ihrer Dezembersitzung ausgelöst wurde, nicht verhindern. Eine Abweichung der US-Notenbank von ihrem Kurs der „quantitativen Straffung“ ist nicht in Sicht. Sie dürfte zwar pragmatisch bleiben, doch sind in diesem Umfeld keine Erhöhungen der Bewertungsmultiplen für die Aktienmärkte zu erwarten.
Die Unternehmensgewinne haben eine Abwärtskorrektur erfahren. Während die Gewinnprognosen laut dem Konsens, auf den wir uns stützen, für 2019 in den Vereinigten Staaten wie in Europa das Wachstum bei rund 10 % verorten, sehen wir das Gewinnwachstum für 2019 unter Berücksichtigung der Hypothese einer Konjunkturabkühlung eher bei 4 bis 5 %.
Schließlich bleibt dieser Jahresbeginn von Kapitalabflüssen gezeichnet, wobei weiterhin massiv Kapital aus Aktien abgezogen wird und nichts auf einen neu erwachten Anlegerappetit auf Risikoanlagen hindeutet. Das Anschwellen der Barbestände illustriert die ausgeprägte Risikoaversion.
An diesen nun wieder hochvolatilen Märkten erscheinen uns viele Bewegungen irrational oder zumindest übertrieben. 2018 hat eindeutig gezeigt, dass die geopolitischen Entwicklungen die wirtschaftlichen Erwartungen beeinflussen, auf die wir unsere Entscheidungen gründen. Nach der überzogenen Korrektur 2018 dürften das zwar langsamere, aber positive Wirtschaftswachstum sowie die Steigerung der Unternehmensgewinne im dritten Jahr in Folge 2019 eine Schubwirkung auf die Märkte ausüben. Die Kombination aus diesen günstigen Fundamentaldaten und den noch immer ungelösten entscheidenden politischen Fragen lassen jedoch weiterhin eine hohe Volatilität und eine anhaltende Richtungslosigkeit der Märkte erwarten. Wir setzen unter dem Gesichtspunkt des Exposures und der Risikoeindämmung auf eine vorsichtige Positionierung, halten aber an einer wachstums- und qualitätsorientierten Titelauswahl fest, um von den Chancen profitieren zu können, die sich aus der Baisse im vierten Quartal ergeben. Eine Trendumkehr scheint kurzfristig schwer vorstellbar, wobei die pessimistische Grundstimmung sicherlich einige günstige Gelegenheiten für eine Neupositionierung eröffnen dürfte.
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