El mes de diciembre cerró con una sangría un mal año para los mercados financieros: un descenso del 9,18 % del S&P500, lo que equivale al peor mes desde febrero de 2009, una caída del 10 % del barril de petróleo, una de 30 puntos básicos del tipo estadounidense a 10 años...
El mes pasado apuntábamos a la posibilidad de un «rally» en los mercados emergentes, que, si bien se comportaron mejor que los demás (rendimiento del -2,9 % del MSCI EM, ganancia del índice de renta fija en divisas fuertes, alza de las divisas de ME), tampoco resultaron inmunes.
El clima desfavorable imperante desde hace algunos meses se mantiene, pero ¿por las mismas causas? En su gran mayoría, sí, pero mientras que hace algunas semanas las preocupaciones eran sobre todo políticas (EE. UU./China, Brexit, Italia...), ahora han pasado a ser principalmente de carácter fundamental.
Efectivamente, la cuestión principal a día de hoy parece ser la siguiente: ¿cuál será la trayectoria de crecimiento en 2019? Y, sobre todo: ¿cuál será la de EE. UU. tras un año 2018 récord?
Las inquietudes de los inversores se centran en tres temas principales:
- «El impacto positivo de los estímulos fiscales de Donald Trump se termina y, sin estos, la economía estadounidense experimentará una fuerte ralentización». No estamos totalmente de acuerdo con esta afirmación; en efecto, según nuestras estimaciones, el impacto fiscal ha contribuido a un crecimiento adicional del +0,7 % en 2018 y tendría que volver a ser positivo en 2019, de en torno al +0,3 % (rebaja de impuestos hasta abril de 2019 y aumento del gasto federal de 36.000 millones en 2019).
- «El aplanamiento de la curva de tipos estadounidense indica que se aproxima una recesión». De nuevo, no compartimos los temores del mercado: la curva de tipos puede permanecer plana durante un periodo prolongado sin que ello suponga un problema. Creemos que debemos fijarnos más bien en el diferencial entre el rendimiento del capital y el coste del mismo, y este indicador no señala ningún riesgo a corto plazo.
- «La Fed ha cometido un error de política monetaria al aumentar los tipos cuando las condiciones financieras se están deteriorando». Es cierto que la Fed podría haberse tomado un respiro en su ciclo de subidas de tipos dada la fuerte caída de las bolsas, pero para ello? habría que tenido que prevenir al mercado. Sin duda, también habría hecho falta que Trump se abstuviera de realizar comentarios en materia de política monetaria. En nuestra opinión, el error proviene más bien de las declaraciones de Jerome Powell en octubre, cuando afirmó que la Fed iría más allá de un tipo neutro.
En general, no estamos fundamentalmente preocupados por la coyuntura mundial y estadounidense en 2019. Es muy probable que habrá una desaceleración, pero no un colapso. Además, la caída muy fuerte del petróleo desde hace tres meses debería de tener un impacto positivo sobre los datos de consumo con un horizonte de mediados de 2019.
Por otra parte, algunos riesgos políticos siguen acechando los mercados: el Brexit en primer lugar, con la votación en la Cámara de los Comunes prevista en la semana del 14 de enero; y las negociaciones comerciales entre EE. UU. y China. En lo que se refiere al primero, seguimos creyendo que no habrá un «Brexit duro», y en cuanto al segundo, parece que el tono es algo más conciliador.