Et maintenant ?

Ce contenu est destiné aux investisseurs professionnels au sens de la directive MIF.

Bien qu’il soit difficile d’évaluer dès à présent les impacts économiques d’un confinement à l’échelle mondiale, dont on n’en connait d’ailleurs pas encore la durée, les économistes commencent désormais à établir des prévisions de croissance pour estimer le degré de contraction de l’activité.

Une chose est sure, à la crise sanitaire majeure que le monde connait succèdera une récession mondiale sur l’année 2020.  Les questions vont maintenant s’articuler autour de l’amplitude de la récession et de la forme de la reprise espérée.

A la différence des précédentes crises, les gouvernements et les banques centrales ont réagi rapidement et fortement à l’instar de la BCE, avec son programme de rachat d’actifs de 750 milliards d’euros, et de la Fed, avec son programme de « Quantitative Easing » sans limite de taille. Les débats s’ouvriront bientôt sur le coût de cette crise, sur la soutenabilité de la dette et sur le traitement de ces déficits au caractère totalement exceptionnel.
 
Les marchés ont bien évidemment pris la mesure du défi auquel le monde doit faire face. L’ensemble des classes d’actifs a été impacté et le travail d’allocation d’actifs n’en n’a été rendu que plus complexe, tandis que le manque de liquidité est parfois venu compliquer le travail des gérants d’actif. Nous allons devoir affiner progressivement nos prévisions économiques pour pouvoir ajuster la valorisation des classes d’actifs dont certains paramètres ont radicalement changé.

CRISE HISTORIQUE … PLANS DE RELANCE HISTORIQUES

L’économie mondiale est à l’arrêt et nul ne sait combien de temps cette situation perdurera. Les économistes tentent actuellement d’adapter leurs prévisions de croissance à ce nouvel environnement hautement incertain, et le choc qui se profile aujourd’hui parait inédit. Certaines banques d’investissement prévoient pour le deuxième trimestre une contraction de -25 à -30% de l’économie américaine en rythme annualisé¹, une baisse deux à trois fois supérieure à la pire baisse enregistrée dans toute l’histoire américaine. On peut tout à fait imaginer que l’Europe connaisse un choc équivalent de l’ordre de 20%. Ces chiffres sont impressionnants, avec des effets sans doute encore plus importants dans les industries les plus touchées comme le sport (-80%), les hôtels (-75%) ou encore le transport aérien (-44%, source IATA). La récession mondiale n’est aujourd’hui plus une possibilité, mais une quasi- certitude.

Les autorités, d’abord mesurées dans leurs réponses, ont, depuis la semaine dernière, semblé prendre la mesure de l’enjeu qui se trouve devant nous. Quelles sont ces réponses ?

1.    Réponses monétaires

Les banques centrales ont mis en place des mesures qui nous rappellent les moments les plus difficiles de 2008 :

• La BCE a mis en place un programme de rachat d’actifs de 750 milliards d’euros ; ce programme, nommé PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) pourra, de plus, voir sa taille augmenter si nécessaire, malgré les réticences allemandes et néerlandaises. Il pourra aussi dévier du « capital key » et ajuster ses propres contraintes si besoin. Si on ajoute à cela la possibilité pour les pays de faire appel à l’OMT²  (avec moins de contraintes qu’auparavant), l’action de la BCE nous parait crédible et le signal est puissant quant à la capacité d’action pour tout pays en « stress fiscal »³.
   
• La Fed a baissé ses taux directeurs à 0-0.25% (soit une baisse de 150bps depuis le début du mois) et a tout d’abord annoncé reprendre son programme de « Quantitative Easing » via des achats de 700 milliards de dollars d’obligations d’Etat américain, pour ensuite rendre ce programme « open ended », c’est-à-dire sans limite de taille. La Fed a par ailleurs remis en place différents programmes de mécanismes de prêts afin de réduire les risques portant sur l’économie (CPFF (commercial papers), PDCF (primary dealers), etc..). Enfin, et peut être le plus important, la Fed a procuré des lignes de swap quasi infinies à toutes les banques centrales afin de faire face à une demande de dollar exponentielle⁴. 
   
• Les autres principales banques centrales ont mis en place des actions du même ordre, en baissant leurs taux et / ou en augmentant leurs programmes de rachats d’actifs (Angleterre, Suisse, Japon, etc.…).

De manière générale, après une période de flottement, ces annonces montrent que les autorités monétaires feront tout pour que le système parvienne à survivre : apport de liquidités et assouplissement des conditions de financement, pour les banques, les Etats et indirectement les entreprises.

2.    Réponses budgétaires

Les gouvernements ont annoncé des mesures budgétaires jamais vues auparavant ; si on peut regretter l’absence d’une réponse européenne coordonnée, tous les pays européens ont cependant dit être prêts à tout pour soutenir leur économie et accorder de multiples aides aux entreprises pour qu’elles survivent. Et ce constat est le même de l’autre côté de l’Atlantique ou de la Manche. Si ces annonces ne sont pas encore finalisées ou définitives, elles paraissent tout du moins montrer que les gouvernements ont saisi l’ampleur du défi touchant nos économies. Revenons sur certaines de ces annonces :

• Etats-Unis : Depuis le 13 mars, le gouvernement américain a pris différentes mesures pour lutter contre la baisse de la croissance à venir : Déclaration de l’état d’urgence (50 milliards de dollars), délais de paiement des impôts (300 milliards de dollars de crédit) et, dernièrement, un accord aurait été trouvé au Sénat sur un plan de relance budgétaire massif selon un conseiller de la Maison Blanche. Ce plan devrait être signer par la Chambre des Représentants rapidement et les dernières informations évoquent 2000 milliards de dollars (soit 10% du PIB) de soutien à destination à la fois des ménages et des entreprises. Nous ne sommes pas loin de ce qui est appelé « helicopter money », surtout si l’on considère que le Trésor pourrait émettre des obligations à 50 ans (du jamais vu) pour financer cette relance, et que la Fed en sera sans doute le principal acheteur⁵. 
   
• Allemagne : Impensable jusqu’ici, les allemands ont pourtant annoncé dernièrement des mesures importantes. Le ministre des finances Olaf Scholz a dit prévoir un budget de crise de 150 milliards d’euros, soit environ 4.4% de son PIB⁶.  
   
• France : Il est très difficile de chiffrer l’ensemble des mesures annoncées, mais elles sont très substantielles : plan de relance de 45 milliards d’euros, délais pour les cotisations sociales, baisse d’impôts, garantie des prêts des PME, etc…⁷ 

Il est probable que d’autres plans de relance voient le jour dans les semaines qui viennent, avec un mantra qui semble partagé par la grande majorité de nos gouvernements : « quoi qu’il en coûte ».
Il nous est impossible de savoir quel sera le futur de cette crise, mais ces différentes actions auront des impacts à long terme pour l’ensemble des marchés financiers, impacts qu’il nous faut avoir en tête afin de pouvoir analyser correctement l’état actuel de ces marchés. 

1 Source : Bureau of Economic Analysis, mars 2020 ex: Goldman Sachs -24%, BofAML -25%, Morgan Stanley -30%
2 OMT : Opérations Monétaires sur Titres
3 Source BCE, mars 2020
4 Source Fed, mars 2020
5 Source Bloomberg, mars 2020
6 Source Bloomberg, mars 2020
7 Source Bloomberg, mars 2020