Le mois de mai a connu un retour violent de l’aversion au risque. Alors qu’ils n’avaient que peu ému les marchés, les résultats des élections italiennes ont finalement généré, par contagion, de fortes baisses des actifs, principalement dans la sphère obligataire.
Nous étions positionnés sur les dettes périphériques courtes que nous avons conservées dans l’épisode de stress : nous souhaitons rester mobiles sur l’Italie au gré des phases d’inquiétude et d’apaisement à venir notamment dues aux difficultés que le gouvernement rencontrera dans la mise en oeuvre de son programme.
Le taux 10 ans allemand a perdu jusqu’à 30 bps depuis le point haut de mi-mai et a traité à 0,20 %, bénéficiant d’un mouvement de fuite vers la qualité en zone Euro. Il parait effectivement logique de valoriser aujourd’hui plus bas la référence que sont les taux allemands en raison d’un effet possible, quoique limité, sur la croissance de la zone Euro et en raison d’un possible décalage de communication de la BCE sur la sortie de Quantitative Easing. Mais dans un scénario qui exclut une situation systémique en Italie, la trajectoire économique de la zone Euro et par ricochet la politique monétaire de la BCE n’ont pas de raison d’être fortement déviées. Ironie de l’histoire, un jour après la forte chute du rendement 10 ans allemand à 0,20 %, l’inflation allemande a été publiée mercredi à 2,2 % en glissement annuel, largement supérieure au 1,8 % attendu. Le niveau des taux coeur nous semble résolument trop bas.
Même après sa correction récente, le pétrole en EUR a progressé depuis début 2018 de 13 %, impliquant des effets de base positifs sur l’ensemble de l’année (si les prix se stabilisent). L’anticipation d’inflation à 5 ans est actuellement de 1,45 % en zone Euro : l’inflation totale devrait se maintenir proche de 2 % d’ici l’été, ce qui n’est que très partiellement anticipé par les marchés. Aux Etats-Unis, des éléments spécifiques (guerre des prix dans les télécoms, baisse des prix des médicaments) ont impacté négativement l’inflation au deuxième trimestre 2017 et ont créé des effets de base positifs pour 2018. Au cours de l’été, les glissements annuels d’inflation américaine dans un contexte de guerre commerciale US versus le reste du monde et de tensions sur le marché du travail vont remonter vers 3 % et impacteront à la hausse les anticipations d’inflation, actuellement à 2,1 % sur la maturité 10 ans. Nous restons positifs sur les points morts d’inflation américaine et européenne.
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