Février 2019 est à nouveau un mois positif pour les actions mondiales. La progression des principaux indices depuis le début de cette année est ainsi de l’ordre de 11 à 12 %. La hausse est homogène, elle efface quasiment la correction de la fin 2018. Une hausse constatée alors que les investisseurs s’étaient activement sous-exposés aux actions dans la phase de baisse de fin 2018 et le restent aujourd’hui.
Il est vrai que nous nous sommes éloignés du point paroxystique de décembre 2018 concernant les risques politiques qui menaçaient l’activité économique et les échanges mondiaux. La possibilité de gagner du temps (Brexit et négociations sino-américaines), associée à des banques centrales plus permissives, sont des soutiens aux marchés. La question qui se pose alors est celle du risque de voir les investisseurs sous-exposés poussés à revenir sur le marché en raison de sa performance positive.
Nous pensons ce risque faible : la détente observée quant aux questions géopolitiques est prise en compte par le marché ; la saison des résultats de l’année 2018 confirme la détérioration des anticipations de croissance et n’est pas encore intégrée par le consensus ; enfin, les conditions macroéconomiques ne devraient pas s’améliorer avant le début du 3e trimestre.
Après un plus haut historique atteint début 2018 suivi d’une baisse de 25 %, il est intéressant de se pencher sur le cas du secteur automobile comme une illustration du comportement du marché en général.
Un alignement des planètes a tiré le secteur jusque début 2018. Depuis un point bas (début 2009), l’automobile a profité d’une croissance de près de 12 % par an, soutenue par l’amélioration des marges via : des conditions de crédit favorables, une déflation des coûts, un sous-investissement et un effet change positif en faveur des européens. L’amélioration des conditions de crédit grâce aux politiques monétaires accommodantes des banques centrales a permis la hausse du ‘pricing power’ de l’industrie automobile, avec un effet positif de 2 % à 3 %. Cet effet, couplé à la faiblesse de l’inflation, a permis au secteur automobile de porter l’amélioration de ses marges à des niveaux historiques.
2018 fut l’année du retournement avec une des plus fortes baisses depuis la crise financière accusant un retracement de -20 %. La performance des constructeurs automobiles européens a été pénalisée à la fois par la menace de la guerre commerciale (risque d’une hausse des tarifs douaniers de 2,5 % à 25 % pour les importations européennes vers les US) avec un impact sur les résultats des constructeurs allemands estimé entre € 1,7bn et € 2,5bn, et par la mise en place de nouveaux tests d’émission dits WLTP. Cette modification de la réglementation a pour objectif une cible d’émission de CO2 de 95 g/km en 2021 puis 75 g/km en 2025/30 et impliquera, en cas de non-respect, un risque d’amende de 95 € par gramme de CO2 supplémentaire. Le ralentissement chinois, la réduction des marges et des cashflows (qui dans certains cas ne couvrent plus les dividendes), mais aussi et surtout, la gestion d’un enjeu structurel comme la transition vers les véhicules électriques, pèsent sur l’industrie automobile.
Depuis le point bas atteint début 2019, l’automobile européenne a pleinement accompagné le rebond du marché, surperformant l’indice global de près de 3 %. Les valorisations attractives et les résultats 2018 en moyenne au-dessus des consensus ont soutenu la hausse, mais les publications ont été assorties de discours nuancés. Les entreprises du secteur anticipent un environnement incertain et volatil en 2019. Dans cet environnement, les constructeurs premiums, bénéficiant d’un fort « pricing power », sont mieux positionnés que les acteurs dits « mass market » dont les marges de financement ont déjà commencé à diminuer, suggérant un affaiblissement de leur capacité d’action sur les prix. Les enjeux structurels, les partenariats annoncés pour l’électrique ainsi que les possibles consolidations dans le secteur imposent une sélectivité accrue.
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