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Les actualités 

De l'art de la diversification - La lettre Orientations et Stratégie n°184

08 novembre 2017

Près de la moitié des entreprises présentes dans les grands indices développés ont publié leurs résultats pour le troisième trimestre 2017.

Les bons chiffres de croissance des derniers trimestres portent logiquement leurs fruits : les chiffres d’affaires sont en augmentation marquée (+5 % en Europe ; +7 % au Japon) et les résultats croissent entre +7 % aux Etats-Unis et +16 % en zone euro. Le taux de surprises positives apparaît toutefois plus élevé aux US qu’en Europe. Par ailleurs, les rendements obligataires restent à des niveaux historiquement bas (0,38 % pour une obligation allemande à dix ans) et la Banque Centrale Européenne a annoncé le 26 octobre qu’elle allait réduire ses montants d’achats mensuels tout en les prolongeant jusqu'en septembre.

L’investisseur est donc tenté d’adopter une allocation fortement surpondérée sur les actions – en particulier Japon et zone euro - et sous-sensible sur les marchés obligataires. Chacun de ces paris est très logique au regard des fondamentaux, pour autant la construction d’un portefeuille bien équilibré en termes de risque ne peut s’appréhender comme la simple somme de convictions fondamentales, dès lors qu’elles peuvent potentiellement être corrélées.

Ainsi, les actions japonaises et européennes bénéficient toutes deux d’un dollar fort par le truchement des marges d’exportations. Or, un dollar fort est souvent lié à une politique budgétaire plus expansive ou une politique monétaire plus restrictive, donc à des taux d’emprunts d’Etats plus élevés. On voit donc que détenir des actions japonaises et européennes d’une part, et être sous-sensible en duration de l’autre, n’offre pas toute la diversification nécessaire. Cette corrélation s’est notamment fait sentir début 2017 quand baisse des rendements obligataires, sous-performance des actions japonaises et européennes et baisse du dollar se sont conjuguées.

Au-delà de nos convictions de gestion, une partie cruciale de notre travail en allocation d’actifs consiste donc à identifier ces facteurs exogènes clefs qui vont conditionner le comportement des diverses classes d’actifs, enfin de construire une allocation équilibrée en risque par rapport à ces facteurs, dont la trajectoire est souvent difficile à anticiper.

Aujourd'hui, nous restons positifs sur les actions de la zone euro qui bénéficient d’une croissance forte. Nous conservons une diversification sur les actions japonaises, ces dernières sont poussées par la politique monétaire très accommodante de la banque du Japon et des profits en forte augmentation. La diversification sur les actions émergentes et la dette émergente reste pour nous pertinente, car l’activité poursuit son rebond et surtout ces classes d’actifs profitent d’un dollar plus faible, à l’inverse de nos paris sur les actions euro et japonaises.

Sur la poche obligataire des zones développées, nous restons négatifs sur les obligations allemandes dont le niveau ne reflète pas la nette amélioration du cycle économique en zone Euro. En revanche, nous trouvons la partie très longue de la courbe américaine attractive : d’une part elle permet d’amortir les éventuels chocs de marchés sur les actions, mais elle est aussi beaucoup moins chère que la courbe allemande au regard de ses fondamentaux.

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